2月8日，人民银行发布《2023年第四季度货币政策执行报告》（下称《报告》）。

货币政策更加注重效率。报告提到“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，与去年年底经济工作会议的提法一致，相比三季度“稳健的货币政策要精准有力”更加强调货币宽松对实体经济的支持效率，规模增长可能较为适度；“盘活存量”的表述为“通过部分贷款到期回收后转投更高效率的经营主体、优化新增贷款投向、推动必要的市场化出清”，我们根据贷款期限估算每年到期再贷规模约70-100万亿元，占存量贷款的30%-50%，远高于23万亿左右的新增贷款规模；通过核销和ABS等方式出表的贷款规模也达到1-2万亿元。因此，不仅是通过信贷增长，用好腾挪出的金融资源同样能够用于支持实体。我们预计在“盘活存量”的背景下，2024年新增贷款规模可能略低于2023年，贷款增速下降，信贷量价更加平衡。

LPR可能进一步下调。我们观察到2022年以来贷款定价低于LPR的比例明显上升（从25%左右上升到42%），我们认为除信贷结构调整（按揭贷款、信用卡等高利率贷款占比下降）之外，银行LPR报价与实际新发放最优贷款利率偏离度加大也是重要原因。报告提到“加强对LPR报价的监督管理和考核评估提高报价质量，为促进社会综合融资成本稳中有降提供有力支持”，在此背景下我们预计近期LPR可能下调10bp、同时MLF持平，以更加准确反映银行贷款定价的实际水平。同时，我们预计存款利率也有望同等幅度下调，以减少对银行息差的冲击。

引导信贷均衡投放。报告提到“增强贷款增长的稳定性和可持续性”，专栏一聚焦信贷供需规律和新特点，提到“平抑不正当竞争、冲时点等不合理的信贷投放”，“进一步优化 MPA 考核框架， 引导金融机构适当平滑大小月信贷波动”，都体现出引导信贷增长更加平衡、避免“大起大落”的导向。我们预计2024年信贷月度波动有所下降，信贷投放过于前置的现象将得到缓解；我们预计1月新增贷款规模约4.5万亿元/5.7万亿元，同比略少增，2-3月新增贷款也可能同比少增，一季度贷款投放进度向过去五年接近40%比例回归（2023年为45%）。

平衡好信贷和债券两种融资渠道。2023年企业债券净增1.6万亿元，低于过去5年2.4万亿的均值，我们认为一方面与隐性债务化解、严控增量有关，另一方面也与银行“冲量”诉求下，部分大企业贷款利率较低、部分融资需求从债券转向贷款有关。报告提到“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”，“理顺贷款利率与债券收益率等市场利率的关系”，我们认为有望通过贷款自律定价机制进一步规范贷款定价，促进银行依据信用成本、负债成本、资本成本和运营成本等进行合理定价，也有利于更好平衡贷款和债券两种融资渠道。

金融如何支持化债？报告提到目前化解地方债务风险的几种方式：推动地方政府和融资平台通过盘活或出售资产等方式，筹措资源偿还债务；按照市场化、法治化原则，与融资平台平等协商，通过展期、借新还旧、置换等方式，化解存量债务风险；严控增量债务；建立常态化的融资平台金融债务监测机制；地方政府通过并购重组、 注入资产等方式，逐步剥离融资平台政府融资功能。我们预计化债背景下地方融资平台债务增速下行，银行相关贷款收益率略降 。

银行股观点更新：回归基本面。年初银行股在“高股息”行情下表现较好，但近期波动率上升。业绩期临近，我们建议更加关注银行基本面情况：存量按揭利率下调、保险“报行合一”和城投化债影响下四季度和一季度银行净利息收入和手续费收入增速可能承压，四季度在其他非息收入低基数影响下营收表现出韧性，但部分银行信用成本下降空间受限，净利润增速有所下滑；一季度部分全国性银行在去年其他非息收入高基数影响下营收和利润增速可能有所下滑，重点关注估值和仓位较低、增长较快或资产质量存在改善预期的中小银行。

本文作者：中金林英奇、许鸿明（林英奇SAC 执业证书编号:S0080517080006），本文来源：中金货币金融研究，原文标题：《中金｜货币政策报告解读（4Q23）》

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